2018年云南白药的混改，是云（yún）南省国（guó）企改革（gé）的一个（gè）标志性事件。时至今日（rì），官方、理（lǐ）论界、媒体（tǐ）、云南人对白药混改的利（lì）与弊（bì）、是与非看法不一（yī），众说纷纭。麦（mài）肯（kěn）咨询作为（wéi）十（shí）七年服务云南本土大型企业（yè）的管理咨询公司，深入研究云（yún）南白药责无旁贷。FG电子和麦肯咨询公众号（hào）前（qián）三天介绍了全球（qiú）九位（wèi）顶级投资大师的30种研究模式（shì），今天我们（men）就（jiù）从投资的（de）视角（jiǎo）分析一下云南（nán）白药。

一、总体（tǐ）情况

       云南白药两大业务分别是商业销售（医药流通（tōng））和工（gōng）业销售（shòu），其（qí）中医药流通收（shōu）入占比（bǐ）超（chāo）过（guò）六成但利润占比不（bú）足两（liǎng）成，毛利（lì）率（lǜ）不足10%（7.3%~9.2%），大胆推（tuī）测一下，这（zhè）个业务赚不了多（duō）少钱。医药流通收（shōu）入增长受益于（yú）行业集中度提升，龙（lóng）头企业会有一定的增量，低毛（máo）利受制于医药流通（tōng）产业链（liàn）地位十（shí）分弱（ruò）势。工（gōng）业销售占收入的35%，利（lì）润占比82.5%,毛利率高达（dá）61%以（yǐ）上（shàng），是（shì）云南白药盈利的（de）核心（xīn）来（lái）源。

现在我（wǒ）们了解了云南白药的整体的业务情（qíng）况，接下来（lái）整体盘一（yī）下云南白药的（de）是与（yǔ）非。

二、投（tóu）资视角看云南白药混改的正向（xiàng）变化

1、符合全球六位顶级投资（zī）大师的（de）模式，位居云（yún）南省（shěng）四（sì）十家（jiā）上（shàng）市（shì）公司并列第一（另外一（yī）家是丽（lì）江股份）

巴（bā）菲特：销售净利（lì）率连续10年大于5%；从（cóng）2012-2021年年报（bào）可（kě）以得出，云（yún）南白药除2021年销售净（jìng）利率为7.7%，其（qí）余每年均（jun1）大于（yú）11%。

彼得·林奇：经（jīng）营性现金流（liú）连（lián）续5年大于0；云南白药2017-2021年经营（yíng）性现金流（liú）净（jìng）额从（cóng）11.6亿增长到52.2亿，数（shù）值可观。

本杰（jié）明·格雷（léi）厄姆：最（zuì）新一期流动比（bǐ）率（lǜ）（流动资产/流动负债）大于2；云南（nán）白药2022年（nián）一季度流动比率为2.8，资（zī）产变现能力（lì）超过预期。

马克·墨比尔斯：PSY心理（lǐ）指标（N日内（nèi）上涨天数/N*100），前（qián）100个交易（yì）日（rì）PSY<50，PSYMA<50；云南白药前100个交易日PSY为40，PSYMA为39。

菲利普·费雪：连续8年每股盈余公积大于（yú）0.6元，云南白（bái）药从2014-2021年每年每（měi）股盈余公积呈（chéng）上涨趋势，从0.65元增至1.97元。

安东（dōng）尼·波顿（dùn）：连续10年PE（每（měi）股股（gǔ）价/每股收益）<100，PB（每股股（gǔ）价（jià）/每股净资产（chǎn））>1，PS（总（zǒng）市（shì）值（zhí）/主营收入）>2，云南白药连续10内PE在23-37之间波动，PB在2-7之（zhī）间波动（dòng），PS在3-5之间波动。

2、继续保持良好财务表现（xiàn）

       云南白药总（zǒng）市值（2022.7.13）在（zài）云南排名（míng）第三，达到1011亿，是云（yún）南（nán）三（sān）个千（qiān）亿（yì）市（shì）值的（de）其中之一（yī）；2021年营（yíng）收达到（dào）363.7亿，排名第五，净利润（rùn）达到28亿，排名（míng）第六；近五年ROIC（投入资本回报率）除2021年为5.9%，其余四年稳定（dìng）在12%以上，ROE（净资产（chǎn）收益率）除2021年为7.4%，其余四年稳定（dìng）在14%以上，两指标都远超云（yún）南（nán）省属国企（qǐ）；2021年现金流排名第一，为45.9亿，经营性现金流逐（zhú）年增长，2021年为52.2亿；资产（chǎn）负债（zhài）率低于（yú）35%。而相对云南省（shěng）其余国（guó）企上市情况，云南白药的财务表现完全是傲视（shì）群雄，一骑（qí）绝尘！

3、震惊云南（nán）省企业（yè）界的（de）高（gāo）薪酬（chóu）激励

       2021年云南白药董事长薪酬为1054万（wàn）元，遥遥领先云南省国企上市公司（sī），2021年高（gāo）管薪酬（chóu）也远超其（qí）他企业，可以看出云南白药在薪酬（chóu）激（jī）励方面走在云南国有（yǒu）上市（shì）公（gōng）司的（de）前端（duān）。

二、投资（zī）视角看云南白药混改的负面（miàn）变化

1、多元化经营“不务正业（yè）”，教训深刻

       2020年净利润大增，得（dé）益于炒股赚了22.4亿，接近主业（yè）净利（lì）润（rùn），云南白（bái）药（yào）2020年买了贵州茅台、伊利股份（fèn）、小米、恒（héng）瑞医药等；2021年净利（lì）润减少一半，主要是炒（chǎo）股（gǔ）血亏，小米亏了14亿，恒（héng）瑞亏（kuī）了（le）2亿，腾讯亏了1亿；2022年一（yī）季度报（bào）告显示公允价值变动收（shōu）益为（wéi）-5.24亿，行情仍（réng）不好。总的（de）来说，云南白（bái）药近两年投资金融（róng）产（chǎn）品导致净利润波动较大，扣（kòu）除非经常（cháng）性损益（yì）后，除2019年（nián）扣非净利润较低，其他四年波动较小，业绩也没有得（dé）到（dào）增长（zhǎng）。

2、研（yán）发投入严重不足（zú）

       创新是生物医药行业的（de）核（hé）心竞争力，而创新（xīn）主要在于研（yán）发（fā）投入，云南白（bái）药（yào）五年平均研发费（fèi）用占比（bǐ）在71家中药行业上市（shì）公司中排名倒三，远低于行业均值3%，FG电子和麦肯咨（zī）询认为，如果云（yún）南白药后期不加大研发投入，未来优势将越来越（yuè）弱。

       云南白药员工（gōng）本科及以上学历占比大，但研发人员占比及其低（dī），简单地说（shuō）是属于有（yǒu）研发潜力但没有搞研发。

3、高管队（duì）伍（wǔ）中专业（yè）人（rén）才占比（bǐ）较低

       云南白药（yào）高管（guǎn）学历（lì）相（xiàng）较于云南其他医药行业（yè）来说是（shì）挺高的，但大多数为经管类（lèi）人才，医药专（zhuān）业人才（cái）少，这可能也会影响公（gōng）司的战略决策。

       FG电子和麦肯咨询（xún）认（rèn）为：从投资的（de）视角来看，云南白药的混改瑕不掩瑜，依然（rán）是云南（nán）省产业界（jiè）的金字招牌，当然（rán）好的企业在（zài）长期的发展过程中也要（yào）逐渐完善来获得更大的发展。巴（bā）神（shén）说过，我们（men）喜（xǐ）欢的生意必须具（jù）有长（zhǎng）久的竞争优势，由有才干并能以股东（dōng）利益为导向（xiàng）的经理人所管理。